Vuelven los inflacionistas

Dos economistas cercanos al PSOE, Miguel Sebastián y José Carlos Díez, se han unido al coro mediático que reclama al Banco Central Europeo que recorte los tipos de interés. En su opinión, la situación actual es insostenible y sólo puede aliviarse con una decidida intervención del BCE.

 

La popularidad que han alcanzado estos dos analistas no se compadece con la calidad de sus argumentos, ideológicamente similares a los que manejan lunáticos partidarios de la abolición del dinero como Silvio Gesell. Repasémoslos someramente.

 

 

José Carlos Díez centra sus temores en una hipotética contracción crediticia (credit crunch), que podría llevarse por delante bancos y sectores económicos enteros. En su opinión, los primeros síntomas ya comienzan a apreciarse: "Los bancos (…) han visto cómo se cerraba su acceso a los mercados de capitales, y les comienza a repuntar la morosidad".

 

Precisamente en su formulación del supuesto problema es donde se encuentra el mayor error de Díez. El economista jefe de Intermoney confunde los mercados monetarios (como el interbancario, donde el BCE trata de hacer notar su influencia) con los mercados de capitales, básicamente los de acciones y bonos a largo plazo.

 

Los mercados monetarios sirven para reasignar la liquidez en el sistema financiero, mientras que los de capitales deberían utilizarse para distribuir los ahorros entre los distintos proyectos de inversión. El problema es que las entidades de crédito, con la asistencia de los bancos centrales, utilizan los primeros para financiar inversiones en los segundos; por ejemplo, captan depósitos a la vista para invertir en bienes inmuebles (hipotecas) o en crédito empresarial.

 

En la medida en que los bancos centrales influyen sobre el tipo de interés (o de descuento) en los mercados monetarios, provocan una expansión del crédito en los mercados de capitales por encima del monto de los ahorros reales. De esta manera, se generaliza la creación de deuda y la demanda de activos reales y financieros, cuyo precio se dispara (como ha ocurrido con la vivienda, la bolsa o las materias primas).

 

Esta pirámide de mala deuda tiene que derrumbarse en algún momento, simplemente porque se ha emitido con el respaldo de unos activos sobrevalorados y con cargo a unos ahorros que no existen. La esperanza de los inflacionistas como Díez es que ese volumen de ahorros inexistente sea suplido con nuevas expansiones crediticias del Banco Central; es decir, se trata de sustituir el ahorro real por ahorro fiduciario de papel y anotaciones electrónicas.

 

El problema es que cuanto más crezca el crédito no respaldado, mayor será la inflación y más reacios serán los ahorradores a invertir en activos nominados en una moneda que pierde valor. Al final sólo hay dos opciones: o la concesión de crédito se cortocircuita por los inversores (en cuyo caso se produce la temida contracción) o la moneda se termina repudiando (hiperinflación).

 

En este momento, el sistema bancario ha decidido dejar de prestar dinero por razones evidentes: buena parte de sus préstamos anteriores están o van a acabar siendo impagados, y tampoco se fían (con razón) de la solvencia de los potenciales prestatarios, cuyas garantías parecen asentarse casi en exclusiva en activos sobrevalorados (como la vivienda).

 

La propuesta de Díez es ineficaz y torpe. Aun cuando el BCE rebaje enérgicamente los tipos de interés, resulta improbable que los bancos vuelvan a prestarse dinero entre sí y al gran público. Por muy barato que ofrezca el BCE el dinero a los bancos, a éstos puede resultarles demasiado caro, ante el riesgo de impago total por parte de los prestatarios. En Japón los tipos llegaron a estar al 0%, sin que ello tuviera una influencia visible sobre la inversión. Si miramos más cerca de casa, hace pocas semanas el Euribor se situaba casi un punto por encima del tipo de interés fijado por el BCE. Su moderación actual sólo refleja una tensa calma, y puede volver a dispararse en cuanto regresen los impagos.

 

Pero es que aun cuando el BCE lograra reactivar el circuito del crédito, como pretende Díez, esto sólo sería un parche temporal que prolongaría la distorsión en los precios relativos de los activos y alargaría la posterior recesión: más activos inflados, más deuda de mala calidad, mayor contracción.

 

 

Miguel Sebastián también se muestra partidario de rebajar los tipos; por un motivo análogo al de Díez: para solucionar los problemas de liquidez y que éstos no lleguen a afectar a la economía real.

 

Aparte de la deformación neoclásica de considerar el dinero como un instrumento neutral, al margen de la economía real (y es que, a los ojos de Sebastián, parece ser indiferente que una empresa que tenga que pagar a tres meses a sus proveedores disponga de abundantes saldos de caja o sólo de numerosos terrenos; ¿sabrá qué es una suspensión de pagos?), lo que nos interesa del artículo de Sebastián es su planteamiento de que las rebajas de tipos no causan inflación: según sus series de datos, la correlación entre inflación y tipos de interés es casi nula.

 

De nuevo comprobamos los riesgos del positivismo económico, que, como nos advirtió Hayek en su discurso de recepción del Nobel, pretende reducir los complejos fenómenos económicos a magnitudes mesurables para poder trabajar con ellos. Aquello que puede medirse existe en economía; lo que no puede medirse, por muy importante y relevante que sea, no.

 

La inflación es un fenómeno muy complejo que la economía neoclásica, con un reduccionismo preocupante, ha logrado equiparar al IPC. Sin embargo, el IPC sólo muestra el encarecimiento de unos bienes de consumo, cuando en la economía existen muchos otros bienes y activos. Para Sebastián y los de su ralea, los precios de la vivienda podrían multiplicarse por nueve y sin embargo no haber inflación, siempre que los precios de los bienes de consumo que han escogido arbitrariamente no cambien (situación nada hipotética, pues ha sido lo que ha ocurrido en España en los últimos años).

 

En la década de los 20, los precios de las acciones en EEUU se multiplicaron una media de 3,5 veces en cinco años, pero los precios de los bienes de consumo no variaron significativamente. ¿Deberíamos concluir que no hubo inflación? ¿Por qué? ¿Porque excluimos de los índices de inflación, sin motivo alguno, los activos financieros ?

 

Por supuesto, Miguel Sebastián tampoco apreciará en toda su magnitud la inflación que se ha derivado de las rebajas de tipos de la Fed, debido a que se ha concentrado en las materias primas: desde agosto, los precios de éstas han aumentado como media más de un 20%. ¿Acaso sostiene Sebastián que esto no es inflación simplemente porque el INE no lo considera como tal?

 

El mal instrumental analítico de Sebastián lo arrastra a una confusión general, ya que en otro reciente artículo se pregunta si estamos ante un shock de oferta (causado por la subida de precios de las materias primas) o de demanda (generado por la restricción del crédito). La respuesta adecuada es que el nuevo crédito ha dejado de afluir a los activos inmobiliarios sobrevalorados y se ha dirigido a las materias primas, de ahí que el crédito se restrinja para promotores y familias y la demanda (y los precios) de materias primas se dispare.

 

Resulta poco inteligente creer que se puede expandir permanentemente el crédito no respaldado por ahorros reales y que esos nuevos fondos artificiales no van a incrementar el precio de aquello a lo que se destinen. Si los bajos tipos de interés que hemos tenido en España durante los últimos años hubiesen afluido, en lugar de al crédito hipotecario, hacia el crédito al consumo, el IPC se habría disparado (en vez de los precios de la vivienda) y sí habríamos sufrido inflación, según Sebastián. En realidad, el ex candidato a alcalde de Madrid confunde el reflejo de la inflación con su existencia.

 

 

No es momento de bajar los tipos de interés. Se trata de una política abocada al fracaso, como podemos constatar a la vista de la crisis actual, producto de las rebajas que la precedieron. La ideología inflacionista (ora keynesiana, ora monetarista) no es capaz de entender ni de dónde viene la inflación ni cómo repercute el crédito fiduciario en la estructura productiva.